L’analisi qualitativa (dimensione, assetto giuridico e organizzativo, strategie, persone, notorietà, rischio clientela e fornitura, pianificazione e controllo, ecc…) effettuata su informazioni pubbliche, ha portato ad un giudizio pienamente positivo (buon giudizio, che evidenzia un rischio di business al di sotto della media), che va in parte a bilanciare il risultato insufficiente dell’analisi quantitativa, portando ad un miglioramento del giudizio finale sul rischio finanziario.
“Etruria ottiene un rating finanziario pari a BBB-, sintomatico di un’azienda con una minore rischiosità finanziaria, capace di pagare le proprie obbligazioni e meno soggetta rispetto ad altre realtà, cosiddette specualtive grade, ad eventuali mutamenti del contesto economico e competitivo – dice Di Napoli -. Il rating riflette una politica finanziaria conservativa associata a performance operative in parte buone e in parte lievemente al di sotto della media per effetto della natura mutualistica, ed un assetto qualitativo molto positivo, grazie alle dimensioni, alla notorietà ed all’abilità commerciale raggiunte”.
L’impresa si posiziona al margine inferiore della fascia dell’area della “distinzione” (rating da BBB- a BBB+), cosiddetta area investment grade (basso rischio). Per avere un’idea di raffronto del profilo di rischio identificato per ETRURIA, rispetto al settore di appartenenza mostriamo la distribuzione dei rating delle 1.905 società appartenenti al comparto “ingrosso di alimentari e bevande”, verso le quali è basato il confronto dei dati alla base dell’analisi quantitativa.
Come si vede Etruria si posiziona nella parte a destra della distribuzione (per questo si parla di minore rischiosità finanziaria), insieme al 34% delle aziende del settore. C’è quindi un 5% di aziende che presenta un profilo di rischio più contenuto (da A- in su) ed un 61% di realtà che presentano una situazione finanziaria più rischiosa (da BB+ in giù). Etruria quindi si colloca nella fascia migliore delle aziende del settore della distribuzione di alimenti e bevande all'ingrosso, ha una rischiosità inferiore rispetto alla media.
“L'azienda ha un leggero gap reddituale rispetto ai concorrenti, gap che però, come abbiamo anticipato, va in parte attribuito alla natura mutualistica dell'attività. Inoltre l'azienda ha perso fatturato nel 2021, mentre il settore in media lo ha aumentato – osserva l’analista -. Terzo punto debole è un peggior rapporto fra le attività e le passività correnti. Questi sono i tre elementi negativi che però sono ampiamente bilanciati dal fatto che l'azienda è molto più solida rispetto alla concorrenza. È anche più efficiente nella gestione dell'attivo: questo fattore è unito ad una maggiore robustezza patrimoniale. Questi elementi vanno ampiamente a bilanciare i punti deboli che abbiamo evidenziato prima e quindi nel complesso il giudizio diventa positivo”.
Entriamo adesso nel dettaglio dei numeri più significativi esaminando redditività, rotazione dei capitali e struttura finanziaria.
“Il primo grafico mostra il trend di ricavi ed Ebitda degli ultimi 10 anni. Il fatturato in media è cresciuto del 2,6% all'anno, quindi è un trend positivo ma non esponenziale poiché è una crescita sostanzialmente in linea con l'inflazione. Il fatturato registra un aumento importante nel 2020, con un andamento tipico di tutta la grande distribuzione e determinato dal lockdown, mentre nel 2021 il valore cala – osserva Di Napoli -. La redditività operativa lorda mostra una flessione nel periodo 2017 - 2018 per poi risalire. L'Ebitda è cresciuto dell'8% all'anno, più delle vendite: questo vuol dire che l'azienda è cresciuta in modo sano, positivo, equilibrato, anzi ha rafforzato i margini, cosa non da tutti. Questo è un aspetto positivo”.
La tabella successiva mette a confronto la marginalità e la profittabilità di Etruria rispetto a quella media settoriale, mettendo in luce le peculiarità del modello di business.
"Dalla tabella vediamo che Etruria ha un reddito leggermente più basso rispetto al settore e questo un po' la penalizza. Questo è dovuto al fatto che Etruria è una società cooperativa di natura mutualistica. Sul margine commerciale puro sconta un gap del 5,48% rispetto al settore: paga di più le materie prime per distribuire parte della ricchezza ai fornitori che sono anche suoi soci. Per Etruria l'incidenza delle materie prime è dell'81,5% contro il 75,3% del settore e perciò il margine commerciale puro è più basso. Poi però vediamo che i costi operativi - quelli relativi a personale, servizi, affitti, noleggi, ammortamenti - ha un recupero di quasi 5 punti al quale si aggiunge un recupero a livello di gestione extra operativa, vale a dire da una parte gli interessi passivi che paga al sistema bancario. Infine, Etruria ha molte partecipazioni che generano dividendi e con un minor reddito lordo paga minori imposte. Tutto questo fa sì che il gap iniziale di 5,48 punti si riduca fino a solo lo 0,29% di differenza rispetto al settore", spiega l'analista. Entrando ancora più nel dettaglio grazie alla prossima tabella vediamo che "Etruria è più efficiente della media nella gestione personale, con un gap positivo di 4,5 punti percentuali. Ha maggiori ammortamenti perché è una società che ha investito molto di più dei concorrenti. Per queste ragioni l'Ebit è dell'1,37% inferiore alla media del settore".
Guardiamo adesso il rendimento dell’attivo, che rappresenta la più importante misura di performance, oltre ad essere un indice della capacità di generare cassa. Abbiamo precisato che Etruria ha una redditività più bassa del settore di riferimento. "Con la tabella seguente - spiega l'analista - dedicata al rendimento dell'attivo, vediamo che la rotazione dell'attivo, cioè il rapporto tra fatturato e attivo, è molto più alto del settore. Significa che questa è un'azienda che è molto più brava a incassare, incassa più velocemente dei concorrenti, è molto più brava a far ruotare i magazzini, asset molto importante per la Gdo. Tutto questo fa sì che si compensi il minor valore del margine. Il gap sul Roa perciò risulta molto sottile: 4,10 di Etruria contro 4,39% del settore".
Il prossimo elemento da valutare è la sostenibilità dell'indebitamento: elemento molto importante che analizziamo con la successiva e ultima tabella.
La tabella mette in luce la sostenibilità dell’indebitamento aziendale, frutto di scelte aziendali (quanti capitali propri, quanti debiti, quale politica di reinvestimento degli utili) e dell’abilità di mantenere risorse in azienda (a loro volta effetto delle marginalità, delle rotazioni del magazzino, di tempi di incasso e pagamento e dell’ammontare degli investimenti, il tutto coerentemente con la crescita dell’azienda).
"Il primo indice è relativo alla capitalizzazione: il 37% Etruria, il 22% il settore, perciò Etruria è più capitalizzata per ben 14 punti percentuali. Il peso del debito finanziario netto è di 1,09% per Etruria contro una media di settore di 1,21%, con un gap positivo per Etruria dello 0,12%: sono numeri molto simili, ma dicono che sostanzialmente Etruria ha una maggiore capacità di rimborso dei debiti finanziari rispetto al settore", osserva l'analista.
“Il terzo indicatore - spiega Di Napoli - è relativo al rapporto tra i debiti a breve e i ricavi: questo indice quando sta tra il 20 e il 50% indica una normale capacità di indebitamento. Per Etruria è un ottimo valore, assolutamente identico alla media di settore. Il quarto indicatore misura il rapporto tra attivo corrente e passivo corrente: questo è uno dei punti deboli deboli di Etruria perché per essere ottimale il rapporto dovrebbe essere maggiore di 1, indicando che le attività a breve sono superiori alle passività a breve. In questo caso Etruria sconta un gap col settore, pur avendo un indicatore quasi da manuale pari allo 0,99%".
"L'ultima riga della tabella indica in quanti anni l'azienda è in grado di rimborsare tutti i debiti verso terzi: Etruria ci mette 6,7 anni mentre il settore impiega in media 9 anni che ovvero il 30% in più: Etruria ha una capacità di pagare i debiti più rapida, più forte rispetto alla concorrenza e questo è uno degli elementi che sta alla base del giudizio di maggiore solidità, determinato dalla maggiore capitalizzazione" conclude Giuseppe Di Napoli.
