Imprese della GDO sempre più rischiose e meno redditizie, ma con qualche distinguo

Confronto delle performance finanziarie della GDO prima e durante la crisi

Presentiamo oggi i risultati di un’analisi effettuata sui bilanci delle imprese della GDO lungo l’arco temporale che va dal 2005 al 2011. Lo studio ha riguardato i numeri di circa 4mila società di capitali italiane per un totale di oltre 27 mila bilanci, con un elevato grado di rappresentatività rispetto al settore del commercio retail.
Lo scopo della nostra indagine è di verificare se e in che misura sono variate le principali performances finanziarie della GDO in seguito alla crisi economica: per questa ragione confronteremo fra loro i risultati 2005 e 2011, sia con riferimento al singolo anno, sia come media triennale della fase congiunturale positiva 2005-2008 e della successiva fase recessiva 2009-2011.
Tutti sappiamo, senza alcun bisogno di ricorrere a particolari indagini, che la crisi degli ultimi anni ha senz’altro ridotto i consumi, e quindi i fatturati, peggiorato la redditività e aumentato l’indebitamento delle imprese industriali e commerciali. I risultati della nostra analisi non potevano che confermare questa situazione di mercato, anche se vedremo nel dettaglio in quale misura ciò si è verificato a livello di sistema retail, e soprattutto se sono state riscontrate differenze a seconda delle dimensioni aziendali.
Questi in sintesi i risultati del nostro lavoro:

I. Migliora il margine commerciale in rapporto ai ricavi ma, a causa del calo di fatturato e dell’aumento delle promozioni, le aziende sperimentano una contrazione del risultato reddituale;

II. Si allunga il ciclo commerciale, ovvero la distanza, espressa in numero di giorni, fra tempi di magazzino e incasso da un lato (cosiddetto ciclo attivo) e quelli di pagamento ai fornitori (ciclo passivo) con evidenti riflessi sulla liquidità. Nei due periodi presi a confronto si può infatti osservare un allungamento dei tempi medi di rotazione del magazzino e più rapidità nei pagamenti ai fornitori (il che ovviamente è un bene per le imprese fornitrici);

III. Cresce il ricorso all’indebitamento finanziario a medio lungo termine;

IV. Per quanto sopra, peggiora il rendimento delle imprese e si indebolisce la struttura finanziaria;

V. Il peggioramento delle performance è più marcato per le aziende di minori dimensioni rispetto a quelle che presentano un giro d’affari superiore a quello della media del campione esaminato (pari a 15 mln €).

In relazione a tale ultimo punto è interessante notare come nel confronto dell’evoluzione del rischio finanziario fra il 2005 e il 2011, che misuriamo attraverso il Rating ottenuto, per ciascuna impresa, osservando gli indicatori delle principali aree finanziarie (produzione di flussi di cassa, copertura degli oneri finanziari, indebitamento, efficienza nella gestione dell’attivo e redditività), si abbia la sensazione di un peggioramento solo per le imprese più vulnerabili, mentre le aziende più solide “mantengono le posizioni”.

Dal grafico si evince, infatti, lo spostamento di una parte delle aziende che nel 2005 erano considerate a normale rischiosità (dal 20% al 17%), verso l’area della vulnerabilità (dal 61% al 64%) e quella delle imprese “a rischio” (dall’1% al 2%).

Nel 2011 il 64% delle imprese esaminate presenta una struttura finanziaria vulnerabile, contro il 61% del 2005, con un evidente peggioramento, che ha riguardato sia le imprese minori sia quelle di più grandi dimensioni.

Al contrario, e in entrambi i periodi osservati, solo una minoranza di aziende (il 18%) ottiene un rating cosiddetto “investment grade” (da BBB- in su), grazie ad una combinazione di buoni risultati reddituali, basso fabbisogno di capitali e solida struttura finanziaria.

Notiamo infine che anche nella GDO la maggior parte delle imprese presenta una struttura finanziaria fragile, verificandosi quello che accade in quasi in tutti i settori economici, ad eccezione di alcuni particolarmente redditizi (ad esempio utilities).

Dal punto di vista finanziario il peggioramento del rischio si evince anche osservando l’aumento del costo medio delle fonti finanziarie (anche noto come WACC weighted average cost of capital che rappresenta oltre che un costo, anche il livello minimo di rendimento che l’impresa dovrebbe raggiungere nel medio lungo termine per operare profittevolmente e creare valore). Tale costo è cresciuto in media dall’8,3% del periodo 2005-2008 all’8,9% del periodo 2009-2011, e l’aumento riflette appunto la maggiore rischiosità operativa (calo dei consumi e dei margini) e l’aumento degli spread sul sistema bancario.

Un secondo elemento di osservazione dei dati analizzati, che riprende quanto appena affermato in merito al costo delle fonti, e particolarmente interessante dal punto di vista degli operatori finanziari, è quello legato all’evoluzione della capacità delle imprese della GDO di operare creando valore, in altre parole con risultati superiori alle aspettative (come abbiamo avuto modo di scrivere in un precedente articolo, l’impresa crea valore quando ottiene, in misura durevole, rendimenti dalla propria attività superiori ai costi necessari a finanziarla).

L’esame dei Bilanci 2011 delle imprese della GDO ha messo in luce che:

I. Soltanto il 30% degli operatori è stato in grado di “creare valore”. Questo spiega perché, in media, ogni 100 euro di risorse nette investite in azienda si genera un differenziale negativo fra rendimento e costo pari a 6,9 euro (era 6,5 euro nel 2005). Il grafico sotto riportato illustra più chiaramente l’andamento di questo differenziale;

II. La percentuale di operatori profittevoli sale al 50% se consideriamo le aziende con fatturato superiore a quello medio del campione analizzato (pari a 15 mln €), e ciò indica che esiste una forte correlazione fra capacità reddituale e dimensione aziendale;

III. Soltanto il 10% delle aziende del settore presenta nello stesso tempo un basso livello di rischio (ossia rating pari o superiore BBB-, che corrisponde al valore 60 nell’ascissa del grafico sotto riportato) ed un adeguato livello di rendimento dei capitali investiti (misurato dalla presenza di un differenziale positivo fra rendimento e costo dei capitali investiti nell’attività). Tale percentuale sale al 13% se consideriamo le aziende con fatturato superiore a quello medio, il che tenuto conto quanto affermato al precedente punto implica che non c’è una correlazione marcata fra dimensioni e rischio finanziario.

Il grafico sotto riportato riassume i suddetti concetti e mostra, per il 2011, la distribuzione delle aziende della GDO analizzate, in base ai risultati del modello rischio-rendimento.

Rispetto al confronto con i dati 2005 abbiamo osservato un leggero miglioramento della capacità di creare valore per le aziende più grandi (la cui distribuzione nel quarto quadrante cresce dall’8% al 13%) probabilmente grazie ad un potere contrattuale superiore e a politiche di contenimento dei costi più incisive.

Anche in questo caso, così come accade per l’analisi del rischio finanziario, osserviamo come la maggior parte delle imprese si collochi nel secondo quadrante (area di alto rischio, basso rendimento) e quindi come anche per la GDO valga la legge di Pareto in base alla quale all’interno di un determinato settore la ricchezza (qui intesa come creazione di valore) si distribuisca soltanto fra uno scarso numero di operatori che dispone delle migliori “armi competitive”.

Nel prossimo articolo partiremo dai risultati dell’analisi appena evidenziati e scenderemo maggiormente nel dettaglio delle variazioni osservate nei cosiddetti “fondamentali” delle imprese del settore, ovvero i principali indicatori finanziari alla base della capacità di generare reddito (margini e capacità di far ruotare i capitali) e mantenere il rischio finanziario sotto controllo (struttura finanziaria e sostenibilità del debito).